苹果公司（Apple Inc.）

1. 公司概况

苹果公司（Apple Inc.）是全球市值最高的上市公司之一，总部位于美国加利福尼亚州库比蒂诺。公司由史蒂夫·乔布斯（Steve Jobs）、史蒂夫·沃兹尼亚克（Steve Wozniak）和罗纳德·韦恩（Ronald Wayne）于 1976 年 4 月 1 日创立，最初专注于个人电脑的研发与制造。1980 年 12 月，苹果以每股 22 美元的价格公开上市。

在经历了 1980 年代的起伏和 1997 年的濒临破产后，乔布斯回归并带领苹果推出了 iMac、iPod、iPhone 和 iPad 等一系列革命性产品。其中，2007 年发布的 iPhone 重新定义了智能手机行业，将苹果从一个电脑制造商转型为全球领先的消费电子与移动计算平台公司。2011 年乔布斯去世后，蒂姆·库克（Tim Cook）接任 CEO，将公司的供应链管理、运营效率和资本配置提升到了新的高度。

到巴菲特 2016 年开始买入时，苹果已发展成为地球上最赚钱的公司之一，拥有一系列极具竞争力的核心业务：

iPhone：贡献了公司约 60% 的收入，是全球最畅销的智能手机，拥有极高的品牌忠诚度和换机率
服务业务：包括 App Store、Apple Music、iCloud、Apple Pay、Apple TV+ 等，具有高毛利率和经常性收入特征
Mac 和 iPad：个人电脑和平板电脑领域的领先产品线
可穿戴设备：Apple Watch、AirPods 等快速增长的新品类

苹果最独特的竞争优势在于其硬件、软件和服务的深度整合所构建的生态系统。一旦用户进入这个生态系统（拥有一台 iPhone 并购买应用、订阅服务），转换成本极高——这是巴菲特最为看重的”护城河”特征。

2. 巴菲特买入背景

2.1 从”错过”到”买入”：投资哲学的跨越

巴菲特与苹果的关系有着一个极具戏剧性的转折。早在 1991 年，巴菲特就在致股东信中承认自己”错过”了苹果这样的高科技公司：

“通常，我们最严重的错误属于疏忽，而非行动……我指的不是错过了一些依赖于深奥发明（如施乐）、高科技（苹果）甚至是出色的营销（沃尔玛）的公司。我们永远不会培养出及早发现此类业务的能力。“（Berkshire Hathaway 1991 年致股东信）

这句坦率的自白，反映了巴菲特长期以来对科技股的谨慎态度——他始终恪守”不投资看不懂的公司”的原则，将科技公司排除在自己的能力圈之外。

然而，到了 2016 年，情况发生了根本性的变化。苹果已经从一个乔布斯时代的”深奥发明”公司，演变为一个拥有全球最强大消费品牌和忠实用户群体的消费品公司。iPhone 不再仅仅是一部手机——它是数亿人日常生活的中心，是连接应用、音乐、支付、健康等服务的核心枢纽。巴菲特的判断是：苹果本质上是一家消费品公司，而不是一家科技公司。 它卖的是消费者喜爱的产品，拥有可口可乐式的品牌护城河。

2.2 2016 年：低调建仓

2016 年晚些时候，伯克希尔开始买入苹果股票（2020 年信）。到 2016 年底，伯克希尔已持有 61,242,652 股（经 2020 年 4 拆 1 后相当于约 2.45 亿股），成本约 67.5 亿美元，占苹果总股本的 1.1%（2016 年信）。值得注意的是，伯克希尔买入苹果时股价并不算”便宜”——市场对苹果的认知已经非常充分，但巴菲特看到了市场尚未充分定价的东西：苹果生态系统的粘性和巨大的回购潜力。

关于最初是谁推动了这笔投资，历来有一些讨论。伯克希尔的两位投资经理托德·库姆斯（Todd Combs）和泰德·韦施勒（Ted Weschler）各自管理数百亿美元的投资组合，其中可能包括最初买入苹果的决定。但到 2018 年，巴菲特已经亲自”接管”了苹果仓位，并在后来的信中将其作为自己投资逻辑的代表案例来讨论。可以合理地推断，无论最初是谁发现了这个机会，最终大规模重仓苹果的决定是巴菲特本人做出的。

2.3 2017—2018 年：加速加仓

2017 年，伯克希尔大幅加快了买入步伐。到 2017 年底，持股数量已增至 166,713,209 股（经 2020 年拆分调整后约 6.67 亿股），成本约 210 亿美元，持股比例升至 3.3%（2017 年信）。

买入高峰在 2018 年上半年。到 2018 年 7 月初，伯克希尔持有的苹果股票已达到约 10 亿股（经拆股调整，原始数据为约 2.55 亿股），投入总成本约 360 亿美元，持股比例为 5.2%（2020 年信）。这笔投资从开始建仓到完成购买，仅用了大约 18 个月的时间。这是伯克希尔历史上最大规模、最迅速的股票建仓行动之一。

3. 为什么买：投资逻辑

巴菲特在 2020 年和 2021 年的信中详细阐述了他对苹果的投资逻辑。这是他在信中讨论得最详细的一次股票投资，充分反映了他对苹果的深度思考。

3.1 消费品牌，而非科技公司

巴菲特对苹果的核心判断是：它首先是一个消费者品牌，其次才是一家科技公司。 苹果产品在全球拥有极高的品牌忠诚度——在美国的消费者满意度调查中，iPhone 常年保持领先地位。消费者不仅购买产品，还沉浸在由硬件、软件和服务共同构建的生态系统中。这种”一次购买，终身锁定”的特性，使苹果拥有了堪比可口可乐和吉列的品牌护城河。

3.2 生态系统带来的高转换成本

苹果的护城河不仅来自品牌忠诚度，更来自其生态系统的结构性转换成本。用户购买了 iPhone，就会在 App Store 中购买应用，在 iCloud 上存储照片和文件，通过 Apple Pay 完成支付，使用 Apple Music 听歌，用 iMessage 与朋友聊天。更换到安卓系统意味着放弃这一切——这种成本远超一部手机的价格。这正是巴菲特最喜欢的”护城河”类型——客户不愿离开，即使竞争对手提供更便宜的产品。

3.3 回购的力量——巴菲特最核心的主题

巴菲特在 2020 年信中花了整整 5 页篇幅（第 40—44 页）详细阐述苹果的回购故事，这是他对任何一只个股投资给出的最长篇论述之一。核心论点如下：

第一，苹果自身的回购大幅提高了伯克希尔的持股比例。 伯克希尔在 2018 年中期完成购买时持有苹果 5.2% 的股份。到 2020 年信发布时，尽管伯克希尔在 2020 年卖出了少量苹果股票（获利 110 亿美元），但由于苹果持续大规模回购自身股票，伯克希尔的持股比例反而升至 5.4%（2020 年信）。

“尽管进行了那次出售——瞧！——伯克希尔现在拥有苹果 5.4% 的股份。这种增加对我们来说是零成本的，之所以发生是因为苹果持续回购其股票，从而大幅减少了其当前流通在外的股票数量。“（2020 年信）

第二，伯克希尔自身的回购进一步增加了股东对苹果的间接持有。 伯克希尔在 2018 年 7 月到 2020 年底期间回购了大量自身股票，这使得伯克希尔的每位股东间接拥有的苹果资产增加了 10%（2020 年信）。

第三，这种双重回购效应仍在持续。 伯克希尔和苹果都在继续回购股票，这意味着伯克希尔的股东将获得越来越多的苹果业务所有权份额，而无需投入一分钱（2020 年信）。

3.4 蒂姆·库克的管理能力

巴菲特对蒂姆·库克的管理能力给予了极高的评价。在 2021 年的信中，他写道：

“苹果杰出的 CEO 蒂姆·库克非常恰当地将苹果产品的用户视为他的初恋，但他所有其他利益相关者也都受益于蒂姆的管理才能。“（2021 年信）

库克在资本配置上的纪律性——大规模回购股票、维持健康的资产负债表、持续投入研发——与巴菲特的管理层评估标准高度契合。

3.5 透视盈余的威力

巴菲特在 2021 年信中特别强调了”透视盈余”（look-through earnings）的概念。由于会计准则的限制，伯克希尔在利润表中只计入苹果的现金股息（2021 年约为 7.85 亿美元），而不计入伯克希尔应占的苹果留存收益。但实际上，伯克希尔”应占”的苹果盈利高达惊人的 56 亿美元（2021 年信）。

“需要理解的是，只有苹果的股息才计入伯克希尔报告的 GAAP 盈利中——去年，苹果向我们支付了 7.85 亿美元的股息。然而，我们’应占’的苹果盈利却高达惊人的 56 亿美元。公司留存的大部分资金被用于回购苹果股票，我们对此表示赞赏。“（2021 年信）

这 56 亿美元对应的只是伯克希尔所持 5.55% 股份的份额。每 0.1% 的苹果盈利就相当于 1 亿美元（2021 年信）。这种规模的透视盈利解释了为什么巴菲特将苹果视为伯克希尔最具价值的核心资产之一。

3.6 投资逻辑总结

维度	内容
投资类型	具有持久护城河的全球消费品牌（非传统”科技股”框架）
护城河来源	品牌忠诚度 + 生态系统高转换成本（硬件/软件/服务深度整合）
定价权	消费者对 iPhone 价格敏感度低；生态系统内服务收入持续增长
管理层质量	蒂姆·库克：出色的运营效率和资本配置者
核心催化剂	大规模股票回购推动每股价值持续提升
双重增持效应	苹果回购 + 伯克希尔回购 = 伯克希尔股东间接持有苹果份额增加

4. 交易详情与持仓规模

4.1 持仓变化一览（经 2020 年 8 月 4 拆 1 调整）

苹果在 2020 年 8 月进行了 4 拆 1 的股票拆分。为便于比较，以下将 2016—2019 年的持股数统一调整为拆股后口径：

年份	持股数（调整后）	原始成本（百万美元）	市值（百万美元）	持股比例	来源
2016 末	约 2.45 亿	$6,747	$7,093	1.1%	2016 年信
2017 末	约 6.67 亿	$20,961	$28,213	3.3%	2017 年信
2018 中（建仓完成）	约 10.2 亿	$36,000	—	5.2%	2020 年信
2018 末	约 10.2 亿	$36,044	$40,271	5.4%	2018 年信
2019 末	约 10.0 亿	$35,287	$73,667	5.7%	2019 年信
2020 末（拆股后）	907,559,761	$31,089	$120,424	5.4%	2020 年信
2021 末	907,559,761	$31,089	$161,155	5.63%	2021 年信

数据说明：

2016—2019 年的持股数原为拆股前数据，表中已按 4 倍调整以保持可比性
2020 年持股数从约 10 亿降至 9.08 亿、成本从 $360 亿降至 $311 亿，是因为伯克希尔于当年卖出了少量持仓，获得约 110 亿美元资本利得（来源：2020 年信）
2019 年末持股比例达到 5.7%，高于 2020 年的 5.4%，主要因为苹果在 2018—2019 年间的回购速度快于 2020 年，而非伯克希尔主动减持

4.2 透视盈余情况

年份	伯克希尔持股比例	伯克希尔应占股息（百万美元）	伯克希尔应占留存收益（百万美元）	来源
2018	5.4%	$745	$2,502	2018 年信
2019	5.7%	$773	$2,519	2019 年信
2021	5.55%	$785	~$4,800（推算）	2021 年信

（注：2020 和 2022—2024 年的分项透视盈余数据未以同样格式列入年报，但整体趋势是股息稳步增长，留存收益大量用于回购。）

5. 收购后的业务发展与收益

5.1 苹果自身的发展（2016—2024）

在伯克希尔持有苹果的约 8 年间，苹果的业务经历了持续增长和结构性转型：

产品线扩展与迭代： iPhone 从 2016 年的 iPhone 7 迭代到 2023 年的 iPhone 15 系列，每代产品都保持了强大的定价能力和销量。AirPods（2016 年发布）和 Apple Watch（2015 年发布）成长为年收入数百亿美元的新品类。

服务业务的爆发： 服务收入（App Store、Apple Music、iCloud、Apple Pay、Apple TV+ 等）从 2016 年的约 240 亿美元增长到 2024 年的超过 900 亿美元，毛利率远高于硬件产品，成为公司利润增长的核心引擎。服务业务的高毛利和经常性收入特征，进一步强化了苹果作为”消费品公司”而非”周期科技公司”的叙事。

资本配置纪律： 在蒂姆·库克的领导下，苹果一直是大规模股票回购和股息增长的坚决执行者。自 2012 年启动资本回报计划以来，苹果累计回购了超过 6000 亿美元的自身股票。这些回购不仅使伯克希尔的持股比例被动提升，也让所有留存股东的每股价值持续增长。

5.2 伯克希尔的收益：股息、回购增持与股价增值

股息增长： 伯克希尔从苹果获得的年度股息从约 7.45 亿美元（2018 年）稳步增长至约 7.85 亿美元（2021 年）及更高。考虑到苹果每年都会提高股息，这一数字在持续增长。

回购带来的被动增持： 这是苹果投资故事最令人称道的部分。尽管伯克希尔在 2018 年年中完成建仓后基本没有增持苹果股票（除了 2020 年的少量卖出），但持股比例从初始的 5.2% 增长到了 5.63%。这完全是由苹果的持续回购驱动的——伯克希尔没有多花一分钱，就在苹果的盈利蛋糕中占据了更大的份额（2021 年信）。

市值的巨大增长： 伯克希尔持有的苹果股票市值从 2016 年末的约 71 亿美元增长到 2021 年末的约 1612 亿美元——即使在 2020 年卖出了部分持仓获利 110 亿美元之后。2021 年末，这笔投资占伯克希尔股票投资组合的约 20%，成为伯克希尔持有的第二大重仓股（2021 年信）。

5.3 双重回购效应的复利

巴菲特在 2022 年的信中再次强调了回购的累积效应：

“2022 年，通过伯克希尔的股份回购以及我们重要的被投资方苹果和美国运通的类似操作，每股内在价值实现了非常微小的增长……在苹果和美国运通，回购也在不增加我们成本的情况下略微提高了伯克希尔的持股比例。“（2022 年信）

这段话揭示了苹果投资的一个核心机制：双重回购效应。一方面，苹果回购自身股票，使伯克希尔的持股比例被动上升；另一方面，伯克希尔也回购自身股票，增加了每位伯克希尔股东对苹果的间接所有权比例。这种双向复利机制是巴菲特认为苹果投资”无需操心”的根本原因。

6. 最终持有情况

6.1 截至 2024 年的持仓状态

截至 2024 年信发布时，苹果仍然是伯克希尔持有的最重要的少数股权之一。巴菲特在 2024 年的信中将苹果列入”家喻户晓的卓越企业”名单：

“另一方面，我们持有十几家规模极大、盈利能力极强、且家喻户晓企业的一小部分股权，比如苹果、美国运通、可口可乐和穆迪。“（2024 年信）

截至 2024 年末，伯克希尔的股票投资组合中苹果仍占据重要地位。虽然在 2024 年下半年及之后，伯克希尔确实减持了部分苹果仓位（这主要发生在 2024 年信所涵盖的时期之后，以及格雷格·阿贝尔逐渐接手投资组合的过渡期），但在本文所依赖的信件资料范围内，苹果仍被视为伯克希尔核心投资组合的一部分。

6.2 苹果在伯克希尔组合中的地位

巴菲特在 2020 年信中明确指出，苹果是伯克希尔”四大”核心资产之一，与伯克希尔 100% 拥有的 BNSF 铁路和 91% 拥有的 BHE 能源公司并列（2020 年信）。在 2023 年的信中，他将可口可乐和美国运通（各占伯克希尔净资产的 4-5%）与苹果进行了对比，强调苹果头寸的规模更为庞大：

“去年我提到了伯克希尔两个长期的部分持股头寸——可口可乐和美国运通。它们不像我们的苹果头寸那样庞大。每个仅占伯克希尔 GAAP 净资产的 4-5%。但它们是重要的资产，也说明了我们的思考过程。“（2023 年信）

这段话隐含地说明，苹果的仓位占伯克希尔净资产的比例远高于 5%。

6.3 为何一直持有？

苹果之所以成为伯克希尔的核心长期持仓，原因与其投资逻辑一致：

护城河未变，反而加深： 苹果的生态系统在持续强化，服务收入占比越来越高，用户的转换成本只增不减。
管理层可信赖： 蒂姆·库克持续展示出色的资本配置能力和运营执行力。
回购仍在继续： 苹果的回购计划仍在持续推进，伯克希尔不需要做任何事情就能不断增持。
与伯克希尔的结构互补： 苹果提供的是与伯克希尔保险和能源业务完全不相关的消费科技曝光，具备天然的多元化价值。

7. 案例启示

7.1 启示一：能力圈是可以扩展的

巴菲特 1991 年说”我们永远不会培养出及早发现此类（科技）业务的能力”，但 25 年后他做出了伯克希尔历史上最大规模的个股投资之一。这并非前后矛盾——而是因为苹果已经从一家”高科技公司”变成了一个”消费品牌”。巴菲特的能力圈没有变，变的是公司所处的阶段。能力圈不意味着永远不碰某个行业，而是要求投资者仅在自己能理解商业模式的范围内做决策。当苹果的护城河开始以消费品公司的形式呈现时，巴菲特的能力圈已经能够覆盖它了。

7.2 启示二：回购是长期投资者的超级盟友

苹果案例最核心的启示是关于回购的力量。伯克希尔在 2018 年完成购买后，基本上没再投入新资金，但持股比例从 5.2% 提升到了 5.63%（2021 年信），同时还在 2020 年通过少量卖出获得了 110 亿美元的即时利润（2020 年信）。这是回购的双重赠礼：既提升了每股价值，又让现有股东在不出资的情况下获得更大的企业所有权份额。

7.3 启示三：优秀的生意加上优秀的管理层等于投资良机

蒂姆·库克的管理能力是巴菲特做出投资决策的重要考量因素之一。库克在运营效率和资本配置上的卓越表现，使苹果最大化了自己的潜力。正如巴菲特在 2021 年信中所说，库克的才能惠及了”所有其他利益相关者”（2021 年信）。对于持股集中的长期投资者来说，管理层的质量是不可妥协的筛选条件。

7.4 启示四：透视盈余比会计利润更重要

苹果每年只向伯克希尔支付约 7.85 亿美元的现金股息，但伯克希尔的”应占”盈利高达 56 亿美元（2021 年信）。这 48 亿美元的差额中，大部分被苹果用于回购——这实际上是在替伯克希尔”投资”苹果的未来。巴菲特反复强调，只看股息会严重低估这笔投资的价值。理解”透视盈余”是理解伯克希尔作为长期股权持有者的关键。

7.5 启示五：规模巨大的投资并不意味着高风险

伯克希尔在苹果上投资了 360 亿美元（峰值），这是伯克希尔历史上最大的单一股票投资。但巴菲特并不认为这是高风险——因为苹果的竞争优势足够宽广，商业模式足够成熟，管理层的资本配置纪律足够严格。风险与价格无关，与对生意的理解有关。 一个你理解透彻的大仓位，可能比十个你不了解的小仓位更安全。

7.6 启示总结

启示	核心内涵	对应案例事实
能力圈可以扩展	公司演变到可理解阶段后即可出击	1991 年说”错过”，2016 年重仓买入（1991 年信 - 承认错过 Apple/Xerox/Wal-Mart, 2020 年信 - 2016 年底开始买入，2018 年中完成，成本 $36B，持有 5.2%）
回购是终极武器	企业回购 = 股东免费增持	持股比例从 5.2% 被动升至 5.63%（2021 年信 - 5.55% 持股，每 0.1% 盈利 = $100M）
管理层质量不可妥协	优秀的 CEO 是企业价值的放大器	蒂姆·库克的资本配置（2021 年信 - Tim Cook 赞扬，股息 $785M vs 应占盈利 $5.6B）
透视盈余 > 会计利润	留存收益创造的价值远大于股息	股息 $785M 但应占盈利 $5.6B（2021 年信 - Tim Cook 赞扬，股息 $785M vs 应占盈利 $5.6B）
生态系统的护城河最坚固	多重锁定让用户不愿离开	硬件+软件+服务一体化（[20p40-44]）
大仓位不等于高风险	理解越深，越敢重仓	360 亿美元最大单一持仓

8. 资料可信度与待复核点

8.1 已确认事实（来自项目内信件）

以下关键数据和论述均可在巴菲特致股东信中找到直接来源：

持仓数据：

2016 年末：61,242,652 股（拆股前），成本 $6,747M，市值 $7,093M，持股 1.1%（2016 年信 - 首次出现苹果持仓，1.1%）
2017 年末：166,713,209 股（拆股前），成本 $20,961M，市值 $28,213M，持股 3.3%（2017 年信 - 苹果持仓增至 3.3%）
2018 年末：255,300,329 股（拆股前），成本 $36,044M，市值 $40,271M，持股 5.4%（2018 年信 - 持仓 5.4%，成本 $36,044M，市值 $40,271M）
2019 年末：250,866,566 股（拆股前），成本 $35,287M，市值 $73,667M，持股 5.7%（2019 年信 - 持仓 5.7%，成本 $35,287M，市值 $73,667M）
2020 年末：907,559,761 股（拆股后），成本 $31,089M，市值 $120,424M，持股 5.4%（2020 年信 - 持仓 5.4%，成本 $31,089M，市值 $120,424M）
2021 年末：907,559,761 股，成本 $31,089M，市值 $161,155M，持股 5.63%（2021 年信 - 持仓 5.63%，成本 $31,089M，市值 $161,155M）

透视盈余：

2018 年：股息 $745M，留存收益 $2,502M（2018 年信 - 透视盈余：股息 $745M，留存收益 $2,502M）
2019 年：股息 $773M，留存收益 $2,519M（2019 年信 - 透视盈余：股息 $773M，留存收益 $2,519M）
2021 年：股息 $785M，应占盈利 $5,600M（2021 年信 - Tim Cook 赞扬，股息 $785M vs 应占盈利 $5.6B）

关键叙述：

2016 年底开始买入，2018 年 7 月完成建仓，持有 5.2%，成本 $36B（2020 年信 - 2016 年底开始买入，2018 年中完成，成本 $36B，持有 5.2%）
2020 年卖出少量持仓，获利 $11B（2020 年信 - 平均年股息 $775M，2020 年卖出少量获利 $11B）
卖后仍持 5.4%，增加来自苹果回购（2020 年信 - 卖后持股仍升至 5.4%，回购的力量）
伯克希尔回购使股东间接持有苹果份额增加 10%（2020 年信 - 伯克希尔回购使间接持股 Apple 增加 10%）
2021 年每 0.1% 苹果盈利 = $100M（2021 年信 - 5.55% 持股，每 0.1% 盈利 = $100M）
蒂姆·库克被称为”苹果杰出的 CEO”（2021 年信 - Tim Cook 赞扬，股息 $785M vs 应占盈利 $5.6B）
2022 年苹果回购略微提高伯克希尔持股比例（2022 年信 - Apple 和 Amex 回购略微提高持股比例）
2023 年将苹果与可口可乐/运通对比，强调苹果规模更大（2023 年信 - 苹果与可口可乐/运通的规模对比）
2024 年苹果被列入”家喻户晓的卓越企业”（2024 年信 - 苹果为家喻户晓的卓越企业）
1991 年承认错过苹果等高科技公司（1991 年信 - 承认错过 Apple/Xerox/Wal-Mart）

8.2 需通过外部资料复核的事项

2016—2018 年间买入的具体节奏和每季度的买入量：巴菲特在信件中只给出了年末/年中时点的持仓数据，未披露逐季度的买入细节。如需精确了解建仓过程，需查阅伯克希尔的 SEC 13F 申报记录。
2024 年下半年及之后的减持情况：2024 年信后的苹果持仓变化不在本文涵盖范围内。公开报道显示伯克希尔的苹果持仓在 2024 年有显著减少，但具体原因和规模需通过伯克希尔后续的年报或 SEC 申报复核。
苹果 2016—2024 年间的具体财务数据（收入、利润、自由现金流等）：这些数据来自苹果公司的财报，不在伯克希尔信件的直接范围内。本文中的业务发展描述基于公开可得的训练知识，建议通过苹果的年报复核。
“最初由托德或泰德买入”的说法：巴菲特在信件中没有明确说明是谁最初推动了苹果买入。此说法来源于一些传记和媒体报道，需通过二手来源复核。

8.3 合理推测

巴菲特对苹果的重新定性（科技公司→消费品公司）：这一判断是解读巴菲特苹果投资的关键逻辑，虽然来自对巴菲特历年论述的综合理解，但信件中未直接出现”苹果是消费品公司”的明确表述。这是对巴菲特投资思想的合理推断。
持股比例从 5.2% 到 5.63% 的精确演变路径：持股比例的上升来自苹果回购，但各年度的精确数据受苹果流通股数量和伯克希尔持股数的双重变化影响，本文仅呈现了年末数据点。